Economie

De depressiepil van de ECB

De ECB is weer een nieuwe grens over. Ze kocht afgelopen maand voor tachtig miljard aan obligaties op, en blijft dat voorlopig iedere maand doen.

Dat is twintig miljard boven op de zestig miljard per maand die sinds maart vorig jaar opgekocht wordt, en ditmaal niet slechts staatsschuld, maar ook bedrijfsobligaties. Intussen blijft de ECB de banken geld vragen voor het tegoed dat zij bij de ECB aanhouden.

Het zet de verhoudingen binnen Europa verder op scherp. De negatieve rente drijft de banken tot wanhoop, want ze kunnen die niet aan ons doorberekenen. Gerrit Zalm adviseerde ECB-president Draghi alsjeblieft even op zijn handen te gaan zitten of een kaartclubje te beginnen – alles beter dan dit. De financiële markten vinden het juist geweldig zolang het duurt: de obligaties zijn niet aan te slepen en de koersen gaan door het dak. De zuidelijke lidstaten hebben er ook baat bij. De rente op hun staatsschuld blijft er laag door, en het geeft ze lucht om even met ‘hervormen’ te stoppen. Premier Renzi van Italië toonde zich uiterst tevreden met de beslissing. Dat alarmeert leiders van de noordelijke lidstaten, die Renzi en anderen juist liever onder druk zien staan om te blijven ’hervormen’. Daarbij zijn hun economieën juist grote spaarders, die hun rendement zien verdampen. De Duitse minister Schaüble brieste dat hij samen met zijn Amerikaanse collega Jack Lew de centrale banken een lesje zou leren – een uitval die aangeeft hoe sterk de onafhankelijkheid van de ECB onder druk staat.

Ook binnen de ECB zijn er twijfels. Klaas Knot vindt die extra twintig miljard ronduit onnodig – geduldig wachten tot de inflatie stijgt, meer kunnen we niet doen, is zijn houding. De risico’s van het opkoopbeleid zijn dan ook niet mis: instabiliteit door prijsopdrijving op de financiële markten; groeiende ongelijkheid van inkomens (investeerders profiteren, de rest niet); banken worden richting rode cijfers geduwd; de lage rente verstoort investeringsbeslissingen en de bereidheid tot sparen; pensioenfondsen komen niet aan hun rendement en zullen premies moeten verhogen en pensioenen korten.

Dat is het misschien allemaal waard, als het beleid zou werken: als de inflatie ervan omhoog ging. Maar dat doet ze niet (nóg niet, zou Knot eraan toevoegen). Waarom niet? Het opkoopbeleid pompt geen geld in de economie, zoals centrale banken het wel graag voorstellen; het creëert slechts vraag naar financiële producten. Dus stijgen investeringen en prijzen in de economie niet en op de financiële markten wel. Soms is het gewoon niet ingewikkelder. Het opkoopbeleid doet dus van alles – behalve het officiële doel: inflatie opstuwen.

Er is altijd een verhaal waarin de ECB binnen haar mandaat handelt

De ECB houdt stug het tegendeel vol. En ontken dat maar eens. Als Draghi morgen afkondigt een rode stropdas te gaan dragen omdat dit investeringen aanjaagt en inflatie verhoogt, kan niemand bewijzen dat dit niet zo is. Het is immers bekend dat de kleur rood aanzet tot meer risicovol gedrag: investeerders, die Mario dagelijks op hun scherm bekijken, zullen dus meer durven. Wat de ECB ook doet, er is altijd een verhaal waarin de ECB binnen haar mandaat handelt.

Eén ding is zeker: het opkoopbeleid zal vastlopen in zijn eigen ongerijmdheden. Ik zie er drie. De ECB wil staatsobligaties blijven opkopen, maar volgens het Verdrag van Maastricht mogen er niet te veel nieuwe obligaties (overheidsschuld immers) worden uitgegeven. Dat gaat niet samen. Ten tweede: de nog altijd erg hoge private schuld is waarschijnlijk een belangrijke reden dat bedrijven amper willen investeren. Maar die schuld wordt juist in stand gehouden door het beleid, dat (het vernieuwen van) leningen goedkoop maakt. Bedrijven investeren ook weinig omdat er dankzij het beleid op de financiële markten zo makkelijk te verdienen is (onder meer door nota bene eigen aandelen te kopen) én omdat het grote onzekerheid schept. Het opkoopbeleid ondermijnt zo de investeringszin, en daarmee zijn eigen effectiviteit.

Direct stoppen dus? Iedereen (ook de ECB) wil uiteindelijk het opkoopbeleid afbouwen – maar dat is nog niet zo simpel, vanwege de derde contradictie. Afbouwen zal veel onrust veroorzaken, met het gevaar dat koersen gaan zwabberen en bestedingen plotseling inzakken. Zo’n schok durf je alleen aan in een economie waar de inflatie en de groei hoog genoeg zijn om een stootje te velen – wat precies het doel van het opkoopbeleid is. Het is net seroxat: de pillen werken niet tegen depressie, maar als je ermee stopt, word je zwaar depressief.

We kunnen niet stoppen met het opkoopbeleid, juist omdat het niet werkt. Daarin lijkt het trouwens op de euro zelf. Het was geen slim idee, maar er hier en nu een punt achter zetten is misschien nog wel dommer.