Super Mario, Grexit en Zwexit

De glijvlucht van de euro

Syriza, winnaar van de Griekse verkiezingen, wil dat Europa de Griekse schulden kwijtscheldt. Zwitserland koppelt de frank los van de euro. De Europese Centrale Bank pompt grof geld in de Europese economie. Chaotisch is het wel.

Medium griekenland

De situatie is niet zo dramatisch als in de zomer van 2012 toen de Europese muntunie op een haar na uit elkaar spatte, maar chaotisch is het wel. President Mario Draghi van de Europese Centrale Bank (ecb) heeft de laatste truc uit zijn monetaire toverdoos gehaald, Zwitserland heeft de koppeling van de Zwitserse frank aan de euro losgelaten en na de verkiezingsoverwinning van Syriza in Griekenland wil partijleider Alexis Tsipras met Europa onderhandelen over kwijtschelding van de Griekse schulden.

Het jaar begon met de schok van de Schweizerische Nationalbank. Thomas Jordan, de gouverneur van de Zwitserse centrale bank, kondigde aan dat de Zwitserse frank niet langer een schaduwmunt van de euro was. In 2011 had zijn voorganger besloten de munt aan de euro te koppelen om de waardestijging van de frank een halt toe te roepen. Sindsdien had de centrale bank op grote schaal euro’s gekocht en franken verkocht om de wisselkoers te handhaven.

De Zwitsers waren echter niet enthousiast over de inlevering van hun monetaire soevereiniteit en na het Zwitserse referendum eind vorig jaar over de goudreserves van de centrale bank greep Jordan zijn kans. Zwitserland trok zich terug als schaduwlid van de eurozone. Als een komeet schoot de Zwitserse frank omhoog. De euro verzwakte van 1,22 Zwitserse frank tot omstreeks één frank.

Pech voor de Zwitserse exportindustrie en het (ski)toerisme – sectoren die dan ook luidkeels hun beklag deden. Voor Zwitsers werd euroland juist goedkoper en in de grensgebieden doen ze nog meer boodschappen in Duitsland, Frankrijk en Italië. Vluchtkapitaal uit het eurogebied zal naar Zwitserland blijven stromen, waardoor de koers verder omhoog kan gaan. Leuk voor eurolanders die een bankrekening in Zwitserland hebben.

Een week later kondigde Mario Draghi in Frankfurt het besluit aan dat de ecb staatsobligaties van eurolanden gaat opkopen. Het is de meest controversiële stap van de ecb in haar bestaan. De traditie van consensus is losgelaten: vijf centrale bankiers, waaronder twee Duitsers en Klaas Knot van De Nederlandsche Bank, waren fel tegen. Toch heeft ‘Super Mario’ zijn zin doorgedrukt. Het doel van de actie is voorkomen dat de eurozone in een lange periode van deflatie en economische stagnatie blijft hangen. Of de aangekondigde verruiming van de geldhoeveelheid zinvol is, daarover lopen de meningen sterk uiteen. Er is geen zekerheid dat het zal werken. Zeker is wel dat het Europese verdrag over de bevoegdheden van de ecb naar letter en geest is geschonden. Afgezien van de financiële risico’s die de ecb en de deelnemende centrale banken lopen, is het grootste politieke risico dat het ankerland van de eurozone, Duitsland, vroeg of laat afhaakt. Zonder Duitsland houdt de euro op te bestaan.

De aankondiging van het opkoopprogramma heeft de euro ten opzichte van de dollar verzwakt tot de laagste koers in twaalf jaar. Dit is een neveneffect van het ecb-beleid om met monetaire middelen de euro-economieën op te pimpen. Er wordt al gewaarschuwd voor een komende valutaoorlog tussen de VS en de eurozone en de gebruikelijke tegenstanders van de euro grijpen de verzwakking van de euro aan om te bepleiten dat landen terugkeren naar hun eigen, sterke nationale munt.

En vervolgens is daar de overwinning van Syriza en de pijlsnelle vorming van een regering die gaat aandringen op kwijtschelding van een groot deel van de Europese schulden. In Europa groeit daardoor de neiging om Griekenland dan maar meteen uit de eurozone te knikkeren. Een maatregel die voor zowel Europa als Griekenland slecht kan uitpakken. Elke munt krijgt te maken met het beginsel van de monetaire ‘onheilige drie-eenheid’ van de Canadese econoom en Nobelprijswinnaar Robert Mundell: een land kan niet tegelijkertijd de wisselkoers van zijn munt beheersen, een zelfstandig rentebeleid voeren én het vrije kapitaalverkeer in stand houden. Eén van de drie schiet erbij in.

Stel dat Griekenland uit de eurozone stapt, of eruit wordt gezet, en de drachme herinvoert. Dan kunnen de Grieken het concurrentievermogen van hun economie herstellen door hun munt te laten devalueren zonder bezuinigingen en versoberingen. De gevolgen laten zich voorspellen: het land wordt een speelbal van de financiële markten en speculanten. De koers van de drachme raakt in een duikvlucht. Griekenland verarmt, niet intern door verlagingen van lonen en uitkeringen, maar extern door de waardedaling van de munt. De koopkracht daalt. De inflatie neemt toe, evenals de kapitaalvlucht. Uit voorzorg hebben Grieken in de weken voorafgaand aan de verkiezingen al tien miljard euro van hun bankrekeningen gehaald. Het monetaire doel waarom Griekenland deel wilde uitmaken van de eurozone, de euro als anker voor lage inflatie en wisselkoersstabiliteit, verdwijnt voorgoed achter de horizon.

Een inflexibele economie laten deelnemen aan een muntunie is een garantie voor een ramp, daarvoor had Robert Mundell met zijn studie over ‘optimale muntgebieden’ lang voor de invoering van de euro ook al gewaarschuwd. Het was een misrekening dat Griekenland in 2002 toetrad tot de eurozone; Griekenland én de eurolanden hebben daar duur voor betaald. Begin 2010 had Griekenland geen toegang meer tot de kapitaalmarkten en kon het zijn schulden niet meer financieren. De euro’s stroomden het land uit, terwijl Griekenland niet over een eigen valuta beschikte die het in omloop kon brengen. Sindsdien staat het land onder curatele van de trojka – de Europese Commissie, de ecb en het Internationaal Monetair Fonds (imf) – die een hervormings- en bezuinigingsbeleid heeft opgelegd in ruil voor 245 miljard euro noodsteun.

Zeker is dat het Europese verdrag over de bevoegdheden van de ECB naar letter en geest is geschonden

De noodhulp werd onder harde voorwaarden verstrekt. Als de nooduitgang van externe devaluatie is dichtgemetseld, blijft interne devaluatie als optie over. De Grieken hebben het geweten. De welvaartsdaling is dramatisch en oppositiepartij Syriza heeft afgelopen zondag de verkiezingen gewonnen met de belofte een einde te maken aan het saneringsbeleid. Dit laat onverlet dat economische ingrepen, van belastinghervormingen tot de aanpak van beroepskartels, zonder de harde hand van de trojka niet zouden zijn doorgevoerd. Ja, de Europese miljarden stroomden aanvankelijk terug naar de Franse, Duitse en in mindere mate Nederlandse banken die veel te lichtzinnig kredieten aan Griekenland hadden verstrekt. Maar dat zou ook gebeurd zijn als Griekenland normaal toegang tot de kapitaalmarkten had gehouden: schulden worden niet afgelost maar geherfinancierd. Nieuw krediet vervangt oude leningen. In Griekenland werden vanaf 2010 de leningen van private partijen vervangen door de noodkredieten van Europa en het imf. Als dat niet was gebeurd, zou het bankroet van Griekenland het land in chaos hebben gestort en was het eurokaartenhuis ingestort.

Sindsdien is er veel veranderd. Er zijn bindende begrotingsregels gekomen, er is een permanent noodfonds van vijfhonderd miljard euro gevormd, er is een bankenunie opgetuigd en het toezicht op de 120 grootste Europese banken (zeven in Nederland) is uit handen van de nationale toezichthouders gehaald. De eurozone is hierdoor beter in staat om de gevolgen van een nieuw Grieks drama op te vangen.

‘Grexit’ dus, zoals vooraanstaande Duitse economen en in Nederland onder meer de ChristenUnie bepleiten? De belangrijkste economisch adviseur van Syriza heeft een Grexit voor de Grieken ‘nog erger dan de bezuinigingen’ van de afgelopen vijf jaar genoemd. Daar heeft hij gelijk in. Syriza eist daarentegen een radicale schuldvermindering. Met een staatsschuld van 175 procent van het bruto nationale product (bnp) klinkt dat logisch, een dergelijk schuldniveau is onhoudbaar. De internationale Jubilee Campaign, die rond de eeuwwisseling ijverde voor schuldkwijtschelding voor arme ontwikkelingslanden, zet zich nu in voor Griekenland.

Griekenland heeft echter drie jaar geleden al een omvangrijke schuldkwijtschelding gehad. Als onderdeel van het tweede steunpakket aan Griekenland waren de banken en pensioenfondsen in 2012 verplicht om 75 procent van hun vorderingen op Griekenland af te schrijven. Ruim honderd miljard private leningen is toen verdampt. Nu zijn de schuldeisers van Griekenland de eurolanden, de ecb en het imf: gezamenlijk hebben ze 95 procent van de Griekse schuld in de boeken staan.

Inmiddels heeft Griekenland een ‘primair’ overschot op de begroting bereikt (een begrotingsoverschot zonder rekening te houden met rentebetalingen), hetgeen een herculische prestatie is nadat het overheidstekort in 2010 was opgelopen tot vijftien procent van het bnp. De economie begint na vijf jaar krimp weer te groeien. Hierdoor zal de Griekse schuld als percentage van het bnp net zo hard afnemen als dat deze toenam omdat de economie kromp (het zogenoemde noemereffect). Dan blijft er over vijf jaar nog altijd een schuld van omstreeks honderd procent van het bnp staan, overigens minder dan de huidige staatsschuldquote van Italië en evenveel als die van Frankrijk.

Kwijtschelding klinkt mooi, maar is niet gratis. Iemand – de kredietverlener – draait ervoor op. De lobby van voorstanders van kwijtschelding van de Griekse schulden wordt er niet graag aan herinnerd dat Griekenland een notoire wanbetaler is. In het onvolprezen boek This Time Is Different (2009) schrijven de Amerikaanse economen Carmen Reinhart en Kenneth Rogoff dat Griekenland sinds de onafhankelijkheid van het land (1821) tot heden de helft van de tijd met betalingsproblemen kampte en vijf keer bankroet ging. Hierbij is het bankroet van 2010 niet meegeteld.

Ter ondersteuning van de eis van kwijtschelding verwijst Syriza-leider Tsipras geregeld naar de schuldsanering van Duitsland in 1953, waarna volgens hem het Duitse Wirtschaftswunder mogelijk werd. Die vergelijking gaat mank. Het Wirtschaftswunder begon in 1948 met de invoering van een stabiele munt (de D-mark) en de economische liberalisatie door Ludwig Erhard. De schuldenconferentie van Londen in 1953 ging over de rampzalige herstelbetalingen die de geallieerde overwinnaars na de Eerste Wereldoorlog aan Duitsland hadden opgelegd in het Verdrag van Versailles. Uitgerekend Hitler had de betalingen hiervan in 1933 trouwens al gestopt.

De bereidheid van de geallieerden om in 1953 met de Duitse schuldsanering akkoord te gaan was ingegeven door de Koude Oorlog en de dreiging van de Sovjet-Unie die zich in Oost-Europa en Oost-Duitsland had genesteld. Het was niet alleen een economische, maar ook een politieke afweging. Een soortgelijke geopolitieke afweging moet Europa maken ten aanzien van Griekenland: zo dicht bij het Midden-Oosten en zo ver van Brussel. De vraag is niet of kwijtschelding geld kost, maar wat dat geld oplevert, bijvoorbeeld met betrekking tot bestrijding van mensensmokkel aan de zuidoostgrens van de Europese Unie en stabiliteit in de Balkan.

Kwijtschelden dus maar? Anders dan banken zijn overheden zelden geneigd schulden kwijt te schelden. De crediteurenlanden zullen weigeren, maar aansturen op langere aflossingsperiodes (meer dan dertig jaar) en nog lagere rente. Niet uit compassie met de Grieken die onder de bezuinigingen hebben geleden of uit politieke sympathie voor Syriza. Boekhoudkundig blijft de Griekse schuld staan, maar aangezien Griekenland voorlopig nauwelijks rente betaalt of aflossingen doet, komt het neer op een stille kwijtschelding.


Beeld: 25 januari, Athene, Grieken verzamelen zich voor de overwinningsspeech van Alexis Tsipras (Kostis Ntantamis / Nur Photo / ZUMA Wire / HH)