Economie

Hebzucht en angst

Het jongste Global Financial Stability Report dat het IMF vorige maand uitbracht leest als een doemscenario, en dat in een tijd van hoogconjunctuur. Pas op, waarschuwt het IMF, we hebben nu heel behoorlijke bbp-groei, maar de financiële structuur waarop die rust is wankel. Door jarenlange lage rentes zijn investeerders steeds meer gaan lenen en meer risico’s gaan nemen. Daardoor wordt het nu steeds gevaarlijker de rentes te verhogen: de lasten zouden voor veel bedrijven en huishoudens snel te groot worden. Te veel financieringsposities zijn ingenomen op basis van de extreem lage rentelasten en extreem mooie aandelenprijzen en obligatiemarkten. Er is veel geld verdiend, maar de prijs daarvoor is dat onze kwetsbaarheid ook erg groot is. Onze? Ja: de goede jaren kwamen vooral de hogere inkomens en de financiële sector ten goede. Komt er weer een klap, dan zullen de kosten opnieuw gesocialiseerd worden.

De slingerbeweging van de financiële markten kan aanschouwelijk gemaakt worden in een grafiek van de financiële cyclus – de op en neer slingerende grafiek van de bewegingen van vastgoedprijzen en kredietvolumes. In het kielzog van deze twee indicatoren bewegen andere financiële markten mee. Stijgt de curve, dan stijgen vastgoedprijzen en zijn banken hun kredietverstrekking aan het verruimen. Dat gebeurt nu, net als in de lange expansie van 1994 tot 2007. Er komt altijd weer een keerpunt. Hoe ver zijn we daarvan af? Van de financiële markten wordt vaak gezegd dat ze heen en weer slingeren tussen hebzucht en angst. Als, zoals nu, de hebzucht van de opgaande fase vermengd gaat worden met de angst die op het keerpunt regeert, weet je dat het eraan zit te komen.

De groei in de reële economie begint te haperen, maar van angst is daar niets te merken. De economie heeft een aspirientje nodig, schreef NRC-columnist Maarten Schinkel onlangs nog luchthartig. In de financiële sector zijn ze wel nerveus. De investeringsbeslissingen die er wereldwijd toe doen worden genomen door de institutionele beleggers: pensioenfondsen, hedgefondsen, verzekeraars, mutual funds en dergelijke. Lang was hun strategie om in een mix van aandelen en obligaties te beleggen. Gaan de aandelenmarkten omlaag, dan gaat het goed in de obligaties en vice versa. Door risicospreiding kun je een redelijk rendement veiligstellen.

In de financiële sector zijn ze nu nerveus

Dat was vroeger. Maar sinds een aantal jaren bewegen aandelen en obligaties samen omhoog en omlaag. Het lijkt er veel op dat dit komt doordat centrale banken én rentes omlaag drukten (goed voor aandelen) én obligaties gingen opkopen (goed voor obligaties). Heel fijn zolang het duurt, maar wat als beide markten samen kelderen? Dus gaat nu steeds meer kapitaal naar financiële producten die goed renderen als de markt keldert, als een soort verzekering tegen calamiteit. Met productie, innovatie, werkgelegenheid, de bedrijven waar dit gebeurt en hun aandelen en obligaties heeft dit alles niets te maken. Het is puur om te overleven op de golven van de financiële cyclus.

Maar daarvoor zouden die golven wel eens te groot kunnen zijn. Een blik op de financiële cyclus van de VS leert dat die sinds 1970 langer en groter geworden is dan de conjunctuur. De beweging van het bbp volgt ook een patroon van op- en neergang. Tot midden jaren tachtig is die uitslag van die grafiek, en ook de duur van expansies en contracties, in dezelfde orde van grootte als de financiële cyclus. Nu niet meer. De ups en downs van werkgelegenheid en productie zijn onbeduidende hobbeltjes vergeleken bij de hoge bergen en diepe dalen van de financiële cyclus. We hebben steeds meer financiering en schuldopbouw nodig om inkomen en banen te genereren, lijkt het wel. Fijn als dat met veel krachtsinspanning door de centrale banken dan ook lukt, zoals de afgelopen jaren. Het probleem is: uiteindelijk moet de schade in het dal wel uit het bbp opgebracht worden. Door minder consumptie, meer staatschuld en hogere belastingen. Dat kon de vorige keer nog net, en het kostte ons een zware recessie. Hoe gaan we dat nog een keer doen? Niemand die het precies weet.

Intussen ontkoppelt de financiële sector weer een beetje verder van de reële economie, onder andere door de vreemde investeringsstrategieën van de financiële reuzen. Daarom pleit het IMF al jaren voor gecoördineerde schuldafbouw nu het misschien nog zonder grote brokken kan. Daar komt voorlopig niets van terecht. Private en publieke schulden stijgen wereldwijd fors de laatste jaren, zo laat ook het jongste rapport weer zien. De titel van het rapport is alvast een understatement: a bumpy road ahead.