Economie

Help, we groeien

Het regent goed nieuws deze zomer. De hypotheekmarkt trekt aan. Er worden meer huizen verkocht. De Nederlandse economie groeit, de consument heeft weer genoeg vertrouwen om grote uitgaven te doen.

De banken lenen, de mensen besteden weer. Natuurlijk, er zijn dreigingen van buitenaf – het Oekraïense conflict kan nog steeds ontploffen, wat Tsipras gaat doen weet niemand, en gaat de Chinese aandelencrash ons meeslepen? Maar Nederland zelf, en het Westen als geheel, raakt op stoom.

Maar waar komt die stoom vandaan? De uitstaande hypotheekschuld is nu al weer een jaar aan het toenemen en staat op 636 miljard euro. Dat is ruim boven het niveau van vóór de crisis: in 2008 was het 555 miljard. Ons gezamenlijk inkomen (het bruto binnenlands product) waaruit die schuld betaald moet worden, is intussen nog altijd lager dan in 2008. Een ongemakkelijke waarheid.

Het is intussen genoegzaam bekend dat overmatige hypotheekverlening een belangrijke oorzaak van de crisis was – bijna te saai om op te schrijven. Onderzoek heeft aangetoond dat landen met meer hypotheekschuld vóór 2008 diepere en langere recessies hadden na de crisis. Des te schokkender is het dat de huidige hypotheekgroei overwegend in tegengestelde richting geïnterpreteerd wordt: als een teken van vertrouwen en herstel. Werkelijk? Het consumentenvertrouwen was ook uitstekend in de wilde jaren tot 2007. Maar duurzame groei is toch echt iets anders.

Zie hier mijn voorstel voor een duurzame financieringsindex

Laat ik er een ander cijfer naast zetten. De kredietverlening aan niet-financiële bedrijven in Nederland krimpt al twee jaar. Ze ligt nu met 297 miljard net onder het niveau van juli 2008, toen het driehonderd miljard was. We kunnen dus niet doen alsof aantrekkende kredietverlening goed zou zijn voor ‘de’ economie. Veel bedrijven delen niet mee in de nieuwe kredietgroei, dus over welke economie hebben we het? Je kunt het ook anders stellen. Als kredietverstrekking inderdaad een teken van vertrouwen is, waarom gaat dat dan aan ons niet-financiële bedrijfsleven voorbij?

Dit gaat niet slechts op voor Nederland. Zomaar een ander bericht: in het Verenigd Koninkrijk was de hypotheekverlening in juni op het hoogste niveau sinds juli 2008, terwijl leningen aan bedrijven krompen met ruim vijf miljard pond. En deze analyse gaat ook niet enkel over hypotheken. In fusies en overnames gaat inmiddels meer geld om dan ooit in de laatste acht jaar – inderdaad, dat brengt ons terug op het niveau van voor de crisis. Het geld dat in fusies en overnames gepompt wordt, is een belangrijke motor achter de groei van aandelenprijzen, denken analisten. Met gezonde bedrijfsresultaten heeft het niet zo veel van doen.

Dat brengt ons bij de cruciale vraag: welke functie vervullen banken en financiële markten eigenlijk in 2015? Toch niet dezelfde als die ons de crisis bracht – het financieren van handel in vastgoed, aandelen, grondstoffen en bedrijfsovernames, terwijl financiering van productie en innovatie in niet-financiële bedrijven blijft afnemen? Helaas, dat lijkt wel de grote gemene deler achter deze berichten. Waardevermeerdering – het opblazen van huizenprijzen en aandelen – verdringt waardecreatie. Natuurlijk, in beide gevallen krijg je geld in handen en is er meer te besteden. Maar we moeten leren onderscheid te maken tussen duurzame en niet-duurzame groei – en ik bedoel dat in financiële zin.

Kan het CPB daar niet een handzaam getal voor bedenken? Ik geef een voorzet: je neemt de uitstaande bankleningen aan niet-financiële bedrijven, en deelt die door uitstaande hypotheken aan huishoudens. Daalt die verhouding lang, dan moet je je afvragen waar het geld eigenlijk verdiend wordt waaruit de groeiende huishoudschuld terugbetaald gaat worden. Toegegeven, dat getal zegt nog niets over financiering buiten banken om, of over commercieel vastgoed, of schulden ter financiering van fusies en overnames (die meestal niets opleveren). Het probleem van de niet-duurzame financiering van groei is groter dan alleen hypotheken van banken. Maar mijn voorzet voor een duurzame financieringsindex (DFI) is misschien een aardige eerste aanwijzing. Uitgezet in de tijd ziet de DFI eruit als een glijbaan. Ze gleed omlaag van 1,9 in 1990 naar minder dan 0,6 in 2006, herstelde licht en bleef toen plat – tot twee jaar geleden.

We zitten nu in de tweede afdaling van die glijbaan. Huishoudens lenen weer meer, zonder dat daar een serieuze stijging van leningen aan bedrijven tegenover lijkt te staan. De groei van investeringen in vaste activa betreft ook vooral de woningvoorraad. De geschiedenis laat zien dat deze glijbaan vaak in een koude douche eindigt. Waarom zou dat niet voor ons gelden?