Het antwoord op de eurocrisis komt uit 1720

Politici en economen beweren dat er geen referentiekader bestaat voor de ongekende crisis die de eurozone teistert. Maar terwijl zij hooguit naar de jaren dertig kijken, ligt de mogelijke oplossing veel verder terug. De Franse en Britse schuldencrisis van 1720 zit vol parallellen en aanwijzingen voor de problemen van nu.

De wortels van de crisis van 1720 liggen in de Spaanse successieoorlog (1701-1714) die het begin van de achttiende eeuw tekende. De Franse Lodewijk XIV probeerde Spanje en Frankrijk in deze oorlog te verenigen, maar een alliantie van staten, geleid door Nederland en Groot-Brittannië, verhinderde dit na veertien kostbare oorlogsjaren.

De Franse nederlaag was opmerkelijk, want in theorie was Frankrijk het grootste en rijkste land van Europa. Het verloor de oorlog doordat Groot-Brittannië en Nederland een geavanceerd financieel apparaat bezaten dat in Frankrijk niet bestond. Beide partijen maakten tijdens de oorlog enorme schulden. Maar terwijl deze schulden het grotere Frankrijk uiteindelijk aan de rand van een bankroet brachten, hadden Nederland en Groot-Brittannië daar veel minder onder te lijden.

In Nederland ontvingen grote bedrijven zoals de Verenigde Oost-Indische Compagnie doorgaans een monopolie van de overheid op de handel in een bepaald gebied. De bedrijven financierden hun operatie met een uitgifte van aandelen. Ze ‘betaalden’ de overheid terug voor het ontvangen monopolie in de vorm van enorme leningen tegen een relatief lage rente. Vrijwel alle Nederlandse en Britse schulden waren op deze manier opgebouwd.

Een dergelijk systeem bestond in Frankrijk niet. De staatsschuld werd daar gezien als een persoonlijke schuld van de koning. Belastingen waren zijn belangrijkste bron van inkomsten en zijn voornaamste onderpand voor leningen. Het innen van de belastingen ging echter gepaard met veel corruptie. De rijkere Fransen waren bovendien uitgezonderd van betaling.

Dit systeem was zó inefficiënt en de kosten van de oorlog waren zó hoog dat de koning geld leende op belastingen die hij pas over twintig jaar zou heffen. Bij zijn dood in 1715 liet Lodewijk XIV een schuld van 2,8 miljard livre na, oftewel honderd procent van het bbp. Ter vergelijking: het inadequate Franse belastingstelsel leverde jaarlijks slechts 150 miljoen livre op.

De waarnemende monarch, de hertog van Orléans (Lodewijk XV was nog minderjarig), bevond zich in een lastig parket, vergelijkbaar met dat van de hedendaagse leiders van Zuid-Europa. Frankrijk bevond zich in een diepe recessie, geldschieters leenden nauwelijks geld uit. De staat was zo goed als failliet en ondanks strenge bezuinigingen moest zij nog miljoenen zien te lenen om het begrotingstekort van 24 procent te dichten.

Een oplossing voor de problemen verscheen in 1716 in de persoon van John Law, een ambitieuze Schot die lange tijd in Amsterdam had gewoond en daar bekend was geworden met moderne financiën. Hij beloofde de hertog van Orléans een uitweg uit de problemen. Uit pure wanhoop gaf deze de Schot een kans.

John Law introduceerde een nieuw financieel systeem dat Frankrijks grootste problemen aanpakte. Als eerste stap richtte Law een bank op met het recht om bankbiljetten te drukken en uit te geven, de Banque Generale. Klanten konden hun vertrouwde gouden en zilveren munten inruilen voor biljetten die garant stonden voor een onveranderlijke som muntgeld. In deze moeilijke tijden waarin de waarde van muntgeld hevig fluctueerde was een dergelijke zekerheid bijzonder aantrekkelijk.

Om de garantie op ieder biljet te dekken had Law een aanzienlijke hoeveelheid muntgeld nodig. Dit startkapitaal vergaarde hij met een uitgifte van aandelen in zijn bank. Het doel van deze uitgifte was tweeledig. Behalve muntgeld wilde Law ook staatsobligaties hebben. Wie een aandeel kocht betaalde een kwart van de vraagprijs in muntgeld en de rest in obligaties. De rente op die obligaties werd de belangrijkste bron van inkomsten voor de bank en daarnaast leverde de staatsschuld nu een bijdrage aan de reflatie van de Franse economie via de Banque Generale.

In een half jaar tijd pompte de Banque Generale tientallen miljoenen in de economie door middel van leningen, dividenden en muntconversie. Het gunstige effect op de Franse economie was onmiskenbaar. De vaste waarde van de biljetten en de toenemende hoeveelheid ervan joegen zo'n koop- en investeringsdrift aan onder de bevolking dat de economie in 1716 voor het eerst in jaren weer groeide. Voor de overheidsfinanciën betekende dit echter weinig, want de staatsschuld was ondanks de opleving niet gekrompen en woog bijna net zo zwaar als voorheen. John Laws plannen voor Frankrijk stopten echter niet bij de Banque Generale.

Het tweede en belangrijkste onderdeel van Laws hervormingen berustte op de Compagnie d'Occident. Dit bedrijf was in zoverre vergelijkbaar met de Nederlandse VOC dat het een monopolie kreeg over het bestuur en de handel met de Franse koloniën in Amerika. Law financierde dit bedrijf wederom met een uitgifte van aandelen waarop hij een jaarlijks dividend garandeerde van twaalf procent. Dankzij dat royale dividend, het eerdere succes van de Banque Generale en het monopolie op handel met Louisiana liep het storm.

Law investeerde het opgehaalde geld echter niet in de Compagnie. In plaats daarvan leende hij het aan de staat tegen een rente die 25 procent onder die van de markt lag. Na de succesvolle eerste uitgifte van aandelen volgden nog vele anderen. De Compagnie groeide tussen 1717 en 1720 met een startkapitaal van 35 miljoen livre tot een moloch met een waarde van zes miljard livre. In 1719 leende het bedrijf maar liefst 1,5 miljard livre aan de regent, waarmee deze in een klap de volledige uitstaande staatsschuld afloste en de Compagnie d'Occident als enige crediteur overbleef.

Dankzij John Law was Frankrijk in drie jaar tijd opgestaan uit een depressie en was een loodzware staatsschuld omgezet in aandelen in een (ogenschijnlijk) succesvol bedrijf dat de overheid nieuw krediet verschafte op gunstiger voorwaarden. In theorie was het een slimme oplossing, maar niet alles was wat het scheen.

Het succes van de Compagnie d'Occident berustte op vertrouwen, het vertrouwen dat het bedrijf de hoge dividenden bleef uitbetalen die de inmiddels astronomische prijs van een aandeel rechtvaardigden. Aanvankelijk had de compagnie dat vertrouwen dankzij haar monopolie op de handel met Louisiana. Om investeerders tevreden te houden peuterde Law in de loop der jaren steeds meer monopolies los bij de regent. Begin 1720 had Law de exploitatie van alle Franse koloniën in handen en daar bleef het niet bij. Uiteindelijk besteedde de regent zelfs het innen van de belastingen uit aan de Compagnie.

Sinds de oprichting van zijn bedrijf had Law echter nauwelijks geïnvesteerd in tastbare projecten. Gezien de monopolies had de Compagnie een enorme potentie waarop investeerders dankbaar speculeerden, maar begin 1720 was de rek eruit. Aandelen in de Compagnie kostten elfduizend livre per stuk (een vertwintigvoudiging sinds 1717) en beleggers begonnen te twijfelen of die prijs wel in verhouding stond tot de beloofde winsten. Toen in hetzelfde jaar bleek dat de eerste expeditie naar Louisiana was geëindigd met de dood van alle kolonisten sloeg twijfel om in paniek en knapte de zeepbel.

De Fransen waren het slachtoffer van het grootste piramidespel in de geschiedenis. Laws hele systeem stoelde op het vertrouwen van investeerders. De dividenden op de eerste aandelen werden betaald met de opbrengsten van de tweede uitgifte en die werden weer gedekt door een derde uitgifte. Na het fiasco van de expeditie naar Louisiana verdampte de waarde van de Compagnie echter net zo snel als het vertrouwen. In een half jaar tijd was er weinig meer over van de zes miljard live die de Compagnie waard was geweest.

John Laws activiteiten hadden veel weg van de stimuleringspakketten die overheden na de kredietcrisis introduceerden. Met behulp van de geldpers en nieuwe leningen zwengelde hij de Franse economie weer aan. Het gunstige effect hiervan was echter tijdelijk. Waar hoge begrotingstekorten van de afgelopen jaren de eurozone nu onder druk zetten bracht Laws stimuleringspakket Frankrijk dichter bij een faillissement dan ooit. Frankrijk was er eind 1720 nog slechter aan toe dan in 1715.

Terwijl bankiers nu rekening houden met een gedeeltelijk verlies op Griekse obligaties schreef Frankrijk zijn volledige schuld bij de Compagnie af. Dat gaf de staat weliswaar een schone lei, maar het tastte wel de kredietwaardigheid aan. De schuld mocht dan zijn verdwenen, geldschieters eisten nu zulke hoge rentes dat nieuwe leningen praktisch onmogelijk werden. Daarnaast waren talloze Fransen van alle rangen en standen hun geld kwijt. Velen van hen hadden geld geleend om aandelen te kopen en zaten nu diep in de schulden. Consumptie en investeringen zakten in als gevolg van het geldgebrek en de economie viel opnieuw in een recessie. Een recessie met verstrekkende gevolgen voor de toekomst van het land.

In de nasleep van de crisis gingen niet alleen de Banque Generale en de Compagnie d'Occident failliet, het hele financiële systeem waar die bedrijven op rusten ging failliet. Lang nadat de laatste schulden van de crisis waren afbetaald behielden de Fransen een afkeer van papiergeld en aandelen. Dat betekende wel dat Frankrijk bleef zitten met een financieel systeem dat niet langer toereikend was voor een achttiende-eeuwse grote mogendheid. Nieuwe oorlogen leidden tot nieuwe faillissementen, nederlagen en uiteindelijk tot revolutie.

Deze hele gang van zaken was misschien onvermijdelijk voor Frankrijk, maar is dat nog niet voor de eurozone. In hetzelfde jaar 1720 kampte Groot-Brittannië namelijk met een soortgelijke crisis die de Britse regering wel het hoofd bood.

Aan de overkant van het Kanaal had de South Sea Company tussen 1711 en 1720 een zelfde piramidespel gespeeld als de Compagnie d'Occident, zij het op kleinere schaal. Het Britse bedrijf bezat een vijfde van de Britse staatsschuld toen de zeepbel barstte. In tegenstelling tot de Franse regent greep het Britse parlement niet de kans om deze schuld af te schrijven. In plaats daarvan redde het de South Sea Company van een faillissement en betaalde het, langzaam maar zeker, de complete schuld aan het bedrijf af. Hoewel de crisis ook in Groot-Brittannië leidde tot een gebrek aan vertrouwen in aandelen en de overheid was dat slechts tijdelijk. De reddingsactie gaf de Britse overheid op langere termijn juist een ijzeren kredietwaardigheid.

Deze redding was alleen mogelijk door twee onderliggende factoren die het Groot-Brittannië van 1720 opmerkelijk genoeg deelt met de huidige eurolanden. Ten eerste was de staatsschuld wel groot, maar lang niet zo groot als die in Frankrijk. De totale Britse schuld als percentage van het bbp was zestig procent terwijl de Franse schuld ruim honderd procent bedroeg. Daar komt bij dat de South Sea Company slechts een derde van de Britse schuld in handen had. Andere belangrijke geldschieters zoals de East India Company waren nog kerngezond. Binnen de eurozone is dat precies zo. De meeste eurolanden hebben sterke kerneconomieën en kunnen hun schulden dragen. Vooralsnog is het giftige aandeel van de totale Europese schuld overzichtelijk.

Groot-Brittannië redde zijn economie met bezuinigingen, lastenverhogingen en strengere regulering van aandelenmarkten. De hogere belastingen waren extra effectief dankzij het progressieve Britse belastingstelsel, waarin ook de rijkste Britten meebetaalden. Daarnaast legde de regering beslag op de bezittingen van de bestuurders van de South Sea Company. Niemand ontsnapte aan de fiscus. Tot slot zorgde de Bubble Act voor strenger toezicht op de uitgifte van aandelen. De wet maakte nieuwe uitgiften onmogelijk zonder toestemming van de overheid.

Toen bleek dat de overheid er werkelijk alles aan deed om de schuld af te betalen keerde ook het vertrouwen terug. Gezonde bedrijven zoals de East India Company konden weer op oude voet verder met het uitgeven van aandelen en het verstrekken van leningen waarmee de overheid de economie gaande hield. In de loop van de achttiende eeuw groeide Groot-Brittannië uit tot het rijkste en machtigste land op aarde, ten koste van Frankrijk.

De Britten redden meer dan alleen de South Sea Company. Ze redden hun hele financiële systeem. Dat systeem was in principe heel gunstig voor de economie, maar door een gebrek aan regulering en het opportunisme van een bedrijf als de South Sea Company was het vastgelopen. Dat is de tweede overeenkomst tussen Groot-Brittannië van 1720 en Europa sinds de kredietcrisis. Met bezuinigingen, lastenverhogingen en hervorming van de financiële markten moeten de eurolanden het vertrouwen van investeerders weer terugwinnen. Het alternatief is net als in het achttiende-eeuwse Frankrijk aftakeling - gevolgd door revolutie.


Matthijs Schornagel is historicus