De euro wordt bedreigd door deflatie

Terug naar de jaren dertig

Na jarenlang primair gericht te zijn geweest op het beperken van de inflatie werd het tijd dat de Europese Centrale Bank iets ging doen aan de hoge rente. Maar ook andere economische dogma’s moeten worden doorbroken, want deflatie dreigt.

Drie jaar geleden lanceerde een groep Franse economiestudenten een petitie waarin zij hun onvrede uitten over de kwaliteit van het onderwijs. De neoklassieke economie die tot dan toe overwegend werd gedoceerd, zou volgens de studenten tot het veronachtzamen van de werkelijkheid leiden en niet helpen de alledaagse economische fenomenen te begrijpen. «We willen deze autistische wetenschap niet langer opgedrongen krijgen», schreven ze in hun petitie. Heftige discussies waren het gevolg.

De studenten kregen steunen van een deel van hun docenten. Minister Jack Lang van Onderwijs stelde op zijn beurt een onderzoekscommissie in om de klachten te onderzoeken. Tegenover het dogmatisme van de dominante hoofdstroom pleitten de post autistische economiebeoefenaars voor pluralisme van verschillende economische stromingen. Alleen dan, stelden zij, zou het mogelijk zijn greep te krijgen op de echte problemen waarvoor we ons gesteld zien, zoals werkloosheid, ongelijkheid, globalisering, de voor- en nadelen van vrijhandel en de plaats van financiële markten.

Het beleid met betrekking tot de euro werd in de petitie uit juni 2000 niet expliciet genoemd, maar kan illustreren hoe economische dogma’s het zicht op de werkelijkheid dreigen te ontnemen.

«De Europese Centrale Bank (ECB) moet de rente vandaag met een vol procent verlagen», schreef The Financial Times op 8 mei in een redactioneel commentaar. De krant noemde het in het licht van de stagnerende wereldeconomie «absurd» dat een dergelijke actie binnen de bank zelfs niet ter discussie stond. Door een verlaging van de rente wordt de geldmarkt namelijk verruimd, waardoor het goedkoper wordt voor bedrijven en burgers om geld te lenen. Dat is goed voor de consumptie en de investeringen — en dus voor de economische groei.

De ECB hield de rente begin mei echter gelijk op 2,5 procent, twee keer zo hoog als de rente in de Verenigde Staten. Pas op 5 juni ging de ECB over tot een verlaging tot twee procent. Te laat en niet voldoende om de haperende Europese economie echt aan te jagen.

Met modellen van de Amerikaanse centrale bank, de Federal Reserve (Fed) berekende het Britse weekblad The Economist dat een relatieve stijging van de waarde van de euro met vijf procent hetzelfde drukkende effect heeft op de economische groei in euroland als een stijging van de rente met een procent. Omdat de relatieve eurokoers sinds begin 2002 met ruim vijftien procent is gestegen en de ECB de rente in dezelfde tijd met niet meer dan 1,25 procent verlaagde, de verlaging van 5 juni incluis, is sprake van een effect dat vergelijkbaar is met een monetaire «verkrapping» met 1,75 procent. De investeringen en consumpties worden hierdoor geremd, en de groei in euroland is inmiddels gezakt tot ongeveer nul procent. In Duitsland, Nederland en Italië zelfs tot onder nul.

Het is opvallend dat in de VS op hetzelfde moment het tegenovergestelde is gebeurd. Daar heeft een relatieve daling van de dollarkoers met vijf procent eenzelfde effect op de economische ontwikkeling als een rente daling van 0,5 procent. Omdat de relatieve dollarkoers sinds begin 2002 met ruim vijftien procent is gedaald en de Fed de rente in dezelfde tijd met een half procent verlaagde, is de geldhoeveelheid in de VS sinds begin 2002 dus feitelijk «verruimd» met ongeveer twee procent. Ofwel: terwijl de Fed de Noord-Amerikaanse economie stimuleert, trapt haar Europese evenknie in Frankfurt nog steeds op de rem. Waarom eigenlijk?

De ECB is opgericht in de tijd dat de strijd tegen inflatie van centraal belang werd geacht, daarom heeft de bank als enige harde doelstelling het handhaven van prijsstabili teit. Dat werd oorspronkelijk door Duisenberg en zijn collega’s geconcretiseerd in het streven naar een prijsstijging van nul tot twee procent. Sinds kort hebben zij daar om en nabij de twee procent van gemaakt. Volgens The Economist is dat echter nog steeds de laagste door een centrale bank gehanteerde inflatiedoelstelling ter wereld. Het ligt daarom meer voor de hand om voor Europa een inflatiedoelstelling van drie tot vier procent te hanteren.

Zo beschouwd is het inderdaad «absurd» dat de ECB de rente niet eerder en verder heeft verlaagd. Daar komt bovendien bij dat de centrale bankiers van euroland bezig zijn met het voeren van de vorige oorlog.

Toen de monetarist Paul Volcker op 6 oktober 1979 aantrad als voorzitter van de Fed kondigde hij aan dat de strijd tegen de snel oplopende inflatie centraal zou komen te staan in zijn beleid. Hij verhoogde daartoe drastisch de rente: op een bepaald moment zelfs tot bijna twintig procent, om de geldhoeveelheid terug te dringen. Andere landen volgden. Vanaf dat moment domineerde een obsessief streven naar prijsstabiliteit (of geringe inflatie) het economisch en monetair beleid in grote delen van de wereld. Eén van de resultaten daarvan is inderdaad dat de inflatie in de meeste landen al gauw sterk verminderde.

Maar je kunt het ook overdrijven, en dat is precies wat nu aan het gebeuren is. Na een kruistocht tegen de inflatie van bijna een kwart eeuw waarschuwde de huidige voorzitter van de Fed daar op 6 mei voor. In de gebruikelijke omzichtige termen van iemand die weet dat de financiële markten zijn woorden op een goudschaaltje wegen, waarschuwde Alan Greenspan die dag dat «de waarschijnlijkheid van een onwelkome substantiële daling van de inflatie, hoewel klein, groter is dan de kans op een toename van de inflatie vanaf een laag niveau». Kortom, kijk uit, deflatiegevaar!

Het IMF had kort daarvoor een vergelijkbaar geluid laten horen in een rapport waarin werd vastgesteld dat het risico van deflatie in een aantal economieën relatief groot is en gedurende de afgelopen jaren is toegenomen.

Deflatie, het tegenovergestelde van inflatie, wordt gedefinieerd als een alge mene daling van prijzen. Maar was deflatie niet iets van de jaren dertig? Inderdaad, er zijn echter steeds meer concrete signalen die erop wijzen dat deflatie ook nu weer een probleem aan het worden is voor de wereld economie. In Japan dalen de prijzen sinds 1995 en zijn de lonen de afgelopen jaren met vier procent gedaald. In de ontwikkelde landen zijn de gemiddelde producenten prijzen het afgelopen jaar gedaald. In China en Hongkong daalt het prijspeil. Ook in landen als Frankrijk en Duitsland dalen de consumenten prijzen de laatste zes maanden.

Deflatie is mede het gevolg van een dalende vraag naar goederen. Dat is natuurlijk ook al geen goed nieuws. Immers, veel regeringen willen de overheidsuitgaven terugdringen en de lonen matigen, waardoor de vraag verder vermindert. Het gevolg is dat de investeringen eveneens verder afnemen omdat er weinig nieuwe afzetmogelijkheden zijn, waardoor de prijzen verder dalen. Maar als de prijzen dalen loont het de moeite om te wachten met het doen van aankopen, want over een maand krijg je méér voor dezelfde euro. Daarom is deflatie dodelijk voor economische activiteiten.

De gevolgen zijn negatief voor belangrijke sectoren van de economie. Burgers en bedrijven zien door deflatie de reële waarde van hun schulden toenemen. Financiële instellingen kunnen vervolgens in de problemen raken als een deel van die schulden niet meer kan worden afbetaald. Tot overmaat van ramp kunnen centrale banken in zo’n situatie niets meer beginnen met hun belangrijkste instrument: het verlagen van de rente. In een situatie van aanhoudende deflatie zal de nominale rente tot (zeer dicht in de buurt van) nul dalen, zoals al enige tijd in Japan het geval is, en de rente kan niet tot onder nul worden gebracht.

Aan deflatie is heel moeilijk wat te doen, zo blijkt ook nu weer in Japan. Het beste antwoord op deflatie, zegt Ben Bernanke, topman van de Fed, is daarom ervoor te zorgen dat je er niet in terechtkomt. Omdat het gevaar van deflatie toeneemt, moet derhalve nu actie worden ondernomen. Concreet betekent dat allereerst een verdere verlaging van de rente in de Verenigde Staten en — vooral — Europa.

Tien jaar geleden dachten we nog dat een beetje inflatie niet kan zoals je ook niet een beetje zwanger kunt zijn, schreef The Economist, maar nu moeten we erkennen dat een beetje inflatie goed is en dat centrale banken naar wat meer inflatie moeten streven. De econoom Paul Davidson herinnert aan Keynes, die in de jaren dertig voorstelde om de vraag te stimuleren door «investeringen te socialiseren», dus door extra overheidsgeld in te zetten voor bijvoorbeeld infrastructuur.

Kunnen we verwachten dat ministers van Financiën en centrale bankiers, die zich jarenlang hebben vastgebeten in de strijd tegen inflatie en die critici van dit beleid te vuur en te zwaard hebben bestreden, zo’n onconventionele draai maken? De Amerikaanse topeconoom Paul Krugman ziet dat somber in. Hij denkt daarom dat er een reële kans bestaat dat deflatie «een mondiale plaag» wordt. Geen prettig vooruitzicht, want het prijskaartje van zulk autisme is recessie, stijgende werkloosheid en finan ciële crises.

____________________________

Liefde voor pond is politiek

De aartsvader der monetaristen, Milton Friedman, verwacht dat de euro binnen tien tot vijftien jaar uit elkaar valt en raadt Engeland aan om niet tot euroland toe te treden. Dat zei hij in The Financial Times van 7 mei. Maar dat is niet de reden waarom de Britse minister van Financiën het nog te vroeg vindt voor een referendum over de euro. Volgens Brown moet daarmee worden gewacht omdat nog niet is voldaan aan de vijf economische voorwaarden voor toetreding die hij in 1997 heeft geformuleerd. Maar eigenlijk gaat het ook daar niet om.

De Britse discussie over de euro lijkt in veel opzichten op het debat een paar jaar geleden in veel van de huidige eurolanden. Evenals de vijf convergentiecriteria waaraan landen volgens het Verdrag van Maastricht moesten voldoen om mee te mogen doen met de euro, zijn de vijf tests van Brown arbitrair en eenzijdig. De criteria van Maastricht gingen alleen over geld, niet over sociaal beleid en werkloosheid. En in Engeland wil de vakbond voor de publieke sector, UNISON, nu dat Brown een zesde test uitvoert: naar de gevolgen van toetreding tot de euro voor de kwaliteit van publieke voorzieningen.

Een volgende overeenkomst is dat de vijf tests van Brown ondanks dikke studierapporten geen eenduidige uitkomsten opleveren. De experts blijven verschillen van mening over de vraag of de fles half vol of half leeg is. Dat was tot op zekere hoogte ook zo met de convergentiecriteria toen moest worden besloten welke landen vanaf het begin met de euro mochten meedoen.

Tot slot gaat het in beide gevallen meer om de politieke wil om mee te doen dan om het al dan niet voldoen aan semi-objectieve criteria en normen. Omdat Blair en Brown verwachten dat zij op dit moment een referendum — op zich al heel wat vergeleken bij de besluitvorming in ons land — niet zullen winnen, wachten zij nog even.

Toen economen de keus voor en onderbouwing van convergentiecriteria uit het Verdrag van Maastricht ter discussie stelden, kregen zij vaak als laatste reactie dat het daar eigenlijk ook helemaal niet om gaat, aangezien de euro primair een politiek project is.*

Het belangrijkste verschil tussen toen en nu is dat de euro inmiddels bestaat, zodat de Britten kunnen zien hoe euroland functioneert. En net als in de rest van Europa wordt die praktijk vanuit verschillende visies gekritiseerd. Zo vindt Brown dat euroland faalt voor zijn tests, omdat het nog niet neoliberaal genoeg is. De kapitaalmarkten zijn naar zijn mening onvoldoende geliberaliseerd en de arbeidsmarkt moet eerst net zo flexibel worden als in Engeland. Dat laatste, constateerde de Volkskrant, is «een eufemisme voor het feit dat personeel per sms op straat kan worden gezet».

Lijnrecht daartegenover staat de kritiek van andere sceptici en tegenstanders, die het gebrek aan sociaal beleid in euroland, het ondemocratische karakter van de onafhankelijke Europese Centrale Bank en de procyclische werking van het rigide Stabiliteitspact hekelen.

Ook in Engeland gaat de discussie over het al dan niet toetreden tot de euro dus eigenlijk over de vraag hoe Europa er moet uitzien.

* Met Geert Reuten en Kees Vendrik verzamelde Robert Went in 1997 onder zeventig Nederlandse en ruim driehonderd Europese economen kritische verklaringen over de euro.